頭頂“網(wǎng)紅店”、“潮玩”等多個(gè)時(shí)尚潮流光環(huán)的KK集團(tuán)計(jì)劃登陸港股主板，公司于11月4日向港交所遞交了招股書(shū)。

值得留意的是，除了網(wǎng)紅概念，在KK集團(tuán)背后為其站臺(tái)背書(shū)的投資大咖更堪稱“陣容豪華”，包括：持股1.17%的京東、投資達(dá)人黎瑞剛持股逾6.8%，以及阿里巴巴(09988.HK)前高層俞永福等均名列其中。

（圖片來(lái)源： KK集團(tuán)官網(wǎng)）

公開(kāi)資料顯示， KK集團(tuán)曾在7月份宣布在完成F輪系列融資，至此公司的估值已經(jīng)高達(dá)200億元。不過(guò)，KK集團(tuán)招股書(shū)顯示，公司從2018-2020年以及至2021上半年報(bào)均錄得虧損，尤其是在2021年上半年的虧損多達(dá)43.97億元。

領(lǐng)跑潮流零售業(yè)卻連年虧損 200億估值合理性引關(guān)注

據(jù)了解，KK集團(tuán)主打潮流零售，旗下?lián)碛?大零售品牌KKV、THE COLORIST、X11及KK館，致力于精品集合、美妝及潮流玩具三大類別的業(yè)務(wù)開(kāi)展。

KK集團(tuán)創(chuàng)始人兼CEO吳悅寧曾公開(kāi)表示，“（如果）你連網(wǎng)紅都不是，連內(nèi)容的傳播都沒(méi)有，你談何品牌？”在吳悅寧看來(lái)，KK集團(tuán)旗下的集合店應(yīng)當(dāng)對(duì)年輕人打造出一種相對(duì)稀缺的體驗(yàn)感，“他們?nèi)绻吹胶每吹拈T店，賣的產(chǎn)品也不錯(cuò)，這種體驗(yàn)相對(duì)稀缺，值得拍照發(fā)社交媒體，他們就愿意來(lái)?！?/P>

與其他網(wǎng)紅店相似，KK集團(tuán)采用“種草”與“打卡”的方式，將旗下的眾多門店打造成面向“Z世代”的“網(wǎng)紅打卡天堂”，包括超大的門店空間、整幅的彩虹色陳列墻，加之多樣化場(chǎng)景設(shè)計(jì)，以網(wǎng)紅素材構(gòu)建拍照打卡區(qū)，將功能分區(qū)和主題內(nèi)容相結(jié)合，各類平價(jià)商品陳列以及全自助購(gòu)物服務(wù)等，以此來(lái)滿足消費(fèi)者的購(gòu)物體驗(yàn)和增加消費(fèi)者的新鮮感。

根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，2020中國(guó)潮流零售市場(chǎng)中，以GMV計(jì)，KKV及KK館共同位列精品集合市場(chǎng)第四名，THE COLORIST則于美妝市場(chǎng)中名列第三。得益于旗下品牌的發(fā)展，KK集團(tuán)2018年-2020年的年復(fù)合GMV增長(zhǎng)率達(dá)到了246.2%，成為前十大潮流零售商中增長(zhǎng)速度最大的企業(yè)。財(cái)報(bào)顯示，公司營(yíng)收持續(xù)保持高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。在2021年上半年錄得16.83億元，同比大幅增長(zhǎng)235.05%。

KK集團(tuán)快速發(fā)展的背后離不開(kāi)資本的瘋狂涌入。公開(kāi)資料顯示，KK集團(tuán)成立于2015年，在短短6年內(nèi)已經(jīng)先后獲得從A輪到F++輪的多輪融資，尤其是在2021年6月，單月就連續(xù)實(shí)現(xiàn)了F輪、F+輪、F++輪融資。至7月份，KK集團(tuán)高調(diào)宣布，在完成F輪系列融資后公司的估值已經(jīng)達(dá)到了200億元。

伴隨估值的提高，為KK集團(tuán)背書(shū)的投資大咖也逐步浮現(xiàn)，包括：持股1.17%的京東、投資達(dá)人黎瑞剛持股逾6.8%，以及阿里巴巴(09988.HK)前高層俞永福等均名列其中。

但是，KK集團(tuán)備受資本青睞及高估值的風(fēng)光下，卻無(wú)法掩蓋公司利潤(rùn)持續(xù)虧損的現(xiàn)實(shí)。

公司招股書(shū)顯示，2018-2020年度報(bào)告以及2021半年報(bào)4個(gè)財(cái)務(wù)報(bào)告期內(nèi)，KK集團(tuán)均未能實(shí)現(xiàn)企業(yè)的盈利，分別虧損7948.5萬(wàn)、5.15億元、20.17億元、43.97億元。

（來(lái)源： KK集團(tuán)招股書(shū)）

一邊廂獲得資本青睞，一邊廂又連續(xù)錄得虧損， KK集團(tuán)的高估值究竟是否合理，成為投資者關(guān)注的一個(gè)熱點(diǎn)。

加盟商凈增長(zhǎng)現(xiàn)倒退 線下擴(kuò)張及貢獻(xiàn)影響幾何

KK集團(tuán)在招股書(shū)中表示，“由于不斷投資于開(kāi)發(fā)零售品牌組合及擴(kuò)大門店網(wǎng)絡(luò)，公司出現(xiàn)持續(xù)虧損，但公司的盈利能力正在改善，經(jīng)調(diào)整凈虧損率逐步減少?！?這似乎表明，公司盈利持續(xù)錄得虧損與門店的擴(kuò)張不無(wú)關(guān)系。

回溯KK集團(tuán)的發(fā)展軌跡可見(jiàn)，其之所以能實(shí)現(xiàn)年復(fù)合GMV高速增長(zhǎng)、成為前十大潮流零售商中增長(zhǎng)速度最大的企業(yè)，除了資本的助力外，在很大程度上KK集團(tuán)還受益于加盟店。

招股書(shū)顯示，2018年-2021年上半年，4個(gè)會(huì)計(jì)周期中，貨品銷售總額中加盟商的占比分別為26.1%、51.9%、57.5%、42.9%。在經(jīng)歷了2019年的店面快速擴(kuò)張后，KK集團(tuán)的貨品銷售中近一半依靠加盟商。

（來(lái)源： KK集團(tuán)招股書(shū)）

據(jù)了解，過(guò)往KK集團(tuán)的快速擴(kuò)張與其對(duì)加盟商的扶持政策有著重要正關(guān)聯(lián)。招股書(shū)中顯示，KK集團(tuán)提供予加盟商貸款的年利率一般介乎10%至12%，期限為三年。在記錄期間，KK集團(tuán)加盟商未償還的貸款占總收益的比例最高達(dá)到16.5%，貸款支持下，KK集團(tuán)的店面快速擴(kuò)張。

但是，這種“扶持政策”自2021年6月30日起戛然而止，KK集團(tuán)同時(shí)宣布將不再提供預(yù)付款項(xiàng)。

（來(lái)源： KK集團(tuán)招股書(shū)）

由此帶來(lái)的影響，在公司之后公布的加盟商數(shù)據(jù)上逐漸有所體現(xiàn)——在2019年之后，KK集團(tuán)的加盟商凈增長(zhǎng)出現(xiàn)了下降的趨勢(shì)；到2020年，甚至出現(xiàn)了9家的凈減少。

因?yàn)橄嚓P(guān)扶持政策帶來(lái)的加盟商增長(zhǎng)趨勢(shì)的變化，究竟會(huì)對(duì)KK集團(tuán)線下網(wǎng)絡(luò)的擴(kuò)張及銷售帶來(lái)怎樣的深遠(yuǎn)影響，值得投資者密切關(guān)注。

前五大客戶變動(dòng)極頻繁 倚重關(guān)聯(lián)方或成發(fā)展短板

KK集團(tuán)招股書(shū)顯示，2018年-2021年6月30日，其與前五大客戶的業(yè)務(wù)關(guān)系合作期限從三個(gè)月至三年一個(gè)月不等。值得一提的是，在此期間，KK集團(tuán)的前五大客戶變動(dòng)極為頻繁，在3年半內(nèi)的4個(gè)會(huì)計(jì)周期內(nèi)出現(xiàn)在前五大客戶名單上的企業(yè)多達(dá)15家。

其中，在2018年的前五大客戶中，僅有1家繼續(xù)成為了2019年的前五大客戶；但是，到了2020年，前五大客戶便與2019年的前五大客戶截然不同。另外，在2018年-2020年的3個(gè)會(huì)計(jì)周期中，前五大客戶的收益占比相對(duì)平均，最大占比在5%左右。

在2021年中報(bào)上，前五大客戶的收益占比出現(xiàn)了明顯的分化。截至2021年6月30日，客戶J是KK集團(tuán)的第一大客戶，收益占比由2020年的5.2%激增到12.1%。

（來(lái)源： KK集團(tuán)招股書(shū)）

客戶J為合資公司， KK集團(tuán)持有其50%的股權(quán)，而余下50%則由一名獨(dú)立第三方持有。此外，客戶M是KK集團(tuán)的第二大客戶，其間接持有KK集團(tuán)一間子公司49%的股權(quán)。

對(duì)于KK集團(tuán)以股東身份出現(xiàn)在加盟商的方式，業(yè)內(nèi)人士就此表示，“這種方式是一把‘雙刃劍‘，好的方面在于能夠加強(qiáng)企業(yè)與加盟商之間的利益綁定，不利的方面則在于有可能出現(xiàn)關(guān)聯(lián)交易的負(fù)面影響?！彼a(bǔ)充說(shuō)，“一旦關(guān)聯(lián)交易方長(zhǎng)期成為公司大客戶，就需要考慮是否會(huì)令公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展受到影響。“

另外，值得留意的是，目前KK集團(tuán)的主要產(chǎn)品是通過(guò)向第三方合作伙伴采購(gòu)，其通過(guò)尋找優(yōu)質(zhì)的第三方合作伙伴，盡可能地控制中間環(huán)節(jié)、降低成本，通過(guò)“量”的積聚，實(shí)現(xiàn)“薄利多銷”。這種模式下，KK集團(tuán)與第三方品牌的關(guān)系程度就顯得尤為重要，這或?qū)⒂绊懙終K的商品質(zhì)量和價(jià)格優(yōu)勢(shì)。

招股書(shū)顯示，2018年-2021年上半年，第三方品牌商品銷售分別占KK集團(tuán)同期總收益的98.6%、92.3%、87.7%及86.6%。截至2021年6月30日，KK集團(tuán)已經(jīng)與國(guó)內(nèi)外1145個(gè)第三方品牌形成合作關(guān)系，并成為30個(gè)第三方品牌的中國(guó)獨(dú)家分銷商。

市場(chǎng)分析人士指出，依靠第三方品牌支撐的零售企業(yè)可能在市場(chǎng)的不斷壯大遇到“產(chǎn)品同質(zhì)化”的競(jìng)爭(zhēng)，這種情況下，投資者就需要考慮相關(guān)企業(yè)的利潤(rùn)率是否會(huì)遭受影響。另外，KK集團(tuán)旗下的品牌集合店要想在眾多同業(yè)“圍追堵截“中突圍而出，還需要更加差異化的產(chǎn)品、服務(wù)和經(jīng)營(yíng)。