前不久，被市場稱為“褲王”的A股上市公司九牧王(601566,股吧)披露了2021年三季報。數(shù)據(jù)顯示，2021年第三季度業(yè)績報告，報告期內(nèi)實現(xiàn)營收7.76億元，同比增長21.52%；營業(yè)利潤為-8,155.59萬元,其中公允價值變動收益為-10,551.36萬元。

數(shù)據(jù)表明，第三季度九牧王的虧損主要是投資業(yè)務(wù)產(chǎn)生的公允價值變動損益所致的，九牧王愛投資已經(jīng)是人盡皆知了。翻開過往的數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，近年來公司交易性金融資產(chǎn)與可供出售金融資產(chǎn)合計占總資產(chǎn)比重都在10%以上。2017-2018年期間，公司上述兩項金融資產(chǎn)超過了20億，占總資產(chǎn)比重超過30%。

投資相關(guān)金融資產(chǎn)給九牧王帶來了一定收益，2017-2020年，九牧王投資收益累計金額將近4個億，平均每年獲利1個億，這對于每年凈利潤僅幾個億的企業(yè)來說是一筆不小收入。在金錢誘惑下，九牧王慢慢把金融投資發(fā)展成為了支柱業(yè)務(wù)。

一、投資波動大，內(nèi)部控制疑云

九牧王的投資之路，要從2014年投資財通證券說起。2014年12月，九牧王旗下全資子公司九盛投資以2.98元/股價格認購財通證券6200萬股，合計出資1.85億元。

自此九牧王開啟了大規(guī)模的投資之路，公司先后投資了北京清科致達投資管理中心、上海向心去網(wǎng)絡(luò)科技有限公司、廈門象晟投資基金合伙企業(yè)等股權(quán)、基金與初創(chuàng)型企業(yè)。隨著投資增加，公司可供出售金融資產(chǎn)與其他綜合收益開始急速增長，最高峰時公司可供出售金融資產(chǎn)與其他綜合收益合計超過了30億，占總資產(chǎn)比例50%以上。

公司激進投資策略也帶來了一定的回報，2019年3月，公司發(fā)布公告稱：公司投資財通證券2019年2月21日至2月28日，九盛投資累計出售財通證券股份901.78萬股，累計成交金額9275.58萬元，占2017年12月31日歸屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)的1.74%；扣除成本及相關(guān)稅費后，實現(xiàn)投資凈收益為5985.71萬元，占公司2017年度經(jīng)審計的歸屬上市公司股東凈利潤的12.12%。

然而，在豐厚收益背后也存在著巨大的風(fēng)險。在2018年期間，公司投資出現(xiàn)波動，其他綜合收益科目減少了8.56億，意味著九牧王賬面財富減少8.56億，這幾乎是九牧王近兩年的利潤。同時，在2020年公司投資收益實打?qū)嵉奶潛p了0.59億，占當(dāng)年凈利潤的16.62%。

九牧王這種時高時低的投資變動，讓投資者們惴惴不安。九牧王是典型家族企業(yè)，董事會中也多是家族企業(yè)人員，在親情關(guān)系的影響下，九牧王這些投資的合理性，與企業(yè)內(nèi)控制度有效性受到了質(zhì)疑。

在今年內(nèi)部審計報告中，容誠會計師事務(wù)所稱：在內(nèi)部控制審計過程中，我們注意到九牧王公司的非財務(wù)報告內(nèi)部控制存在重大缺陷。由于存在上述重大缺陷，我們提醒本報告使用者注意相關(guān)風(fēng)險。需要指出的是，我們并不對九牧王公司的非財務(wù)報告內(nèi)部控制發(fā)表意見或提供保證。

雖然容誠會計師事務(wù)所以“工作人員文檔編輯錯誤”為由，對相關(guān)審計結(jié)論進行了變更，但是九牧王的內(nèi)部控制制度在這復(fù)雜家族企業(yè)背后可能是真的難以實施。

從控股權(quán)上看，九牧王完全由家族人員控股。九牧王國際投資控股有限公司是第一大股東持股比例達到53.73%，背后實際控制人是林聰穎。

公司十大股東有五個股東是由其家族人員掌控，林聰穎妻子的兄長陳金盾控制泉州市順茂投資管理有限公司（持股比例4.99%）;妻子的兩個弟弟陳加貧與陳加芽分別控制泉州市睿智投資管理有限公司(持股比例3.94%)、泉州市鉑銳投資管理有限公司（持股比例4.38%）、妻子的妹妹陳美箸智立方(泉州)投資管理有限公司（持股比例3.84%）。

另外，陳加貧之子陳培泉是九牧王的第十大股東，持有750萬股股份，持股比例為1.31%。陳金盾之女陳珍珠持有150萬股，持股比例0.26%。在此控股結(jié)構(gòu)下，企業(yè)相關(guān)內(nèi)控制度很可能已被親情關(guān)系所僭越。

二、 家族人員任職變動，主業(yè)萎靡不振

除了企業(yè)管理缺乏內(nèi)部約束性外，家族間利益調(diào)整往往也令人擔(dān)憂。家族企業(yè)在傳承過程中，往往是多事之秋，近期九牧王出現(xiàn)了家族任職人員變動的情況。

先是九牧王股份有限公司副董事長陳金盾提請辭去公司董事職務(wù)，由陳加貧先生接任。這兩人分別是九牧王實際控制人林聰穎的妻子兄長與弟弟。

陳金盾先生辭去公司副董事長職務(wù)原因是個人年齡原因，但查詢公告陳金盾今年63歲還未到退休年齡，在第四屆董事會屆滿前匆匆離任，其原因眾說紛紜。

在陳金盾離職不久后，九牧王就召開了臨時股東大會，選舉公司實際控制人林聰穎的長子林澤桓為第四屆董事會非獨立董事。選舉結(jié)果是全票通過，但獨立董事還未對上述事項發(fā)表獨立意見。

家族企業(yè)內(nèi)部的利益調(diào)整，往往會對主業(yè)產(chǎn)生一定影響，九牧王業(yè)績的萎靡不振多少與管理有關(guān)。面對市場競爭，九牧王進行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，提出了“商品變革、渠道升級、精耕零售、品牌重塑、組織激活”五大戰(zhàn)略主題。

目前，九牧王旗下共有九牧王、ZIOZIA、FUN和VIGANO四個品牌，其中FUN和ZIOZIA都年輕潮流品牌，針對年輕市場進行的重點布局。然而缺乏科學(xué)管理制度，九牧王轉(zhuǎn)型效果并不理想，帶來結(jié)果是銷售費用的激增與營業(yè)利潤的下滑。

翻開歷史財務(wù)數(shù)據(jù)，九牧王的營業(yè)收入同比增速在2014年就進入了負增長，經(jīng)過戰(zhàn)略調(diào)整在隨后幾年業(yè)績雖有所增長，但總體的增速都不盡人意。營業(yè)利潤方面，表面上看雖有增長，但實際上16-18年增長多數(shù)來自于投資收益，從扣非凈利潤上看九牧王主業(yè)利潤已經(jīng)多年下滑。

除了利潤問題外，庫存周轉(zhuǎn)率下降、銷售費用激增也是不可忽視問題。數(shù)據(jù)顯示，九牧王的庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)由18年243.55天，上升至今年三季度的267.52天，庫存商品滯銷明顯。銷售費用方面，為了應(yīng)對市場競爭，九牧王加大銷售渠道的投入，2017年-2021年三季度，銷售費用率由27%上升至37.89%，銷售費用增長并未帶來營收大幅收入增長。相較17年，營收收入增長最多2019年也只是增加了2.92億，較17年增長了11.38%。

面對萎靡不振的業(yè)績，九牧王戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的道路仍然艱巨。在這條轉(zhuǎn)型之路上，至關(guān)重要的是管理層的定力、智慧與團結(jié)，而九牧王恰恰缺乏的就是這些。管理人員的動蕩，主業(yè)的萎靡，九牧王的未來充滿著坎坷。

（文中圖片與資料來源：九牧王公告，天眼查，巨潮資訊網(wǎng)）