近期，國(guó)內(nèi)局部地區(qū)疫情反復(fù)與美國(guó)衛(wèi)生及公共服務(wù)部將幽門螺旋桿菌正式被列入致癌名單的消息，讓醫(yī)藥生物股再次受到市場(chǎng)關(guān)注。萬(wàn)泰生物作為從事生物診斷試劑與疫苗研發(fā)及生產(chǎn)的高新技術(shù)企業(yè)，其產(chǎn)品作用與使用被投資者所關(guān)注。

投資者在e互動(dòng)中，對(duì)萬(wàn)泰生物的幽門螺桿菌測(cè)試劑、新冠測(cè)試劑產(chǎn)品的銷量與業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)提出疑問(wèn)。萬(wàn)泰生物表示，擁有相關(guān)產(chǎn)品，廣泛應(yīng)用臨床與體檢系統(tǒng)，但對(duì)于螺桿菌抗體檢測(cè)測(cè)試盒的銷售與前景，并未明確答復(fù)。對(duì)于新冠檢測(cè)試劑(抗原類)在美國(guó)銷售情況，則是直接回復(fù)，未在美國(guó)銷售。

值得一提的是，對(duì)于新冠檢測(cè)業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)，在2020年，萬(wàn)泰生物就多次發(fā)布公告表示，公司新冠檢測(cè)試劑目前僅有基于發(fā)光平臺(tái)的新型冠狀病毒檢測(cè)試劑盒（雙抗原夾心法）取得國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械注冊(cè)證，且銷售量占公司總體收入比重不大，對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況不產(chǎn)生重大影響。同時(shí)，多省市對(duì)新冠檢測(cè)試劑采取集中采購(gòu)模式，大大壓縮利潤(rùn)空間，對(duì)新冠檢測(cè)產(chǎn)品銷量的增長(zhǎng)存在一些限制。

雖然幽門螺桿菌測(cè)試劑、新冠測(cè)試劑產(chǎn)品并不能對(duì)萬(wàn)泰生物的財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生重大影響，但萬(wàn)泰生物旗下的二階的HPV疫苗卻接連迎來(lái)喜訊。萬(wàn)泰生物國(guó)產(chǎn)二價(jià) HPV 上市后，憑借性價(jià)比和小年齡段優(yōu)勢(shì)快速搶占基層市場(chǎng)，目前公司產(chǎn)能已經(jīng)達(dá)到 3000萬(wàn)支/年，產(chǎn)能擴(kuò)張與順利爬坡帶動(dòng)公司批簽發(fā)快速放量，在行業(yè)中批次占比快速提升

根據(jù)國(guó)金證券(600109)HPV疫苗批簽發(fā)市場(chǎng)統(tǒng)計(jì)顯示，在2021年，萬(wàn)泰生物的二價(jià)HPV疫苗批簽發(fā)批次占比居首，達(dá)到65%，而同類的葛蘭素史克的二價(jià)HPV疫苗批簽發(fā)批次占比僅達(dá)到5%。

二價(jià)HPV疫苗的銷量迅速擴(kuò)張，為營(yíng)收的增長(zhǎng)作出了貢獻(xiàn)。數(shù)據(jù)顯示，2018-2020年以及2021年三季度末，萬(wàn)泰生物的營(yíng)業(yè)收入同比增速分別為3.49%、20.46%、98.88%以及124.86%；在2020年度，公司二價(jià)HPV疫苗銷售收入為6.93億元人民幣，占總收入的29.44%。

一、高管相繼減持，戴維斯“雙擊”變“雙殺”？

在二價(jià)HPV業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)下，萬(wàn)秦生物公司利潤(rùn)與市盈率同時(shí)提高，產(chǎn)生戴維斯雙擊的乘數(shù)效應(yīng)。2021年三季度，萬(wàn)泰生物的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為13.66億，同比增長(zhǎng)高達(dá)143.19%；截止1月18日，萬(wàn)泰生物總市值達(dá)到1371.79億元，上市以來(lái)的漲幅（前復(fù)權(quán)）達(dá)到3,518.43%。

然而，就在股價(jià)與業(yè)績(jī)提升時(shí)，萬(wàn)泰生物的高管開(kāi)啟了減持模式。最新的減持計(jì)劃是，公司財(cái)務(wù)總監(jiān)趙義勇，擬減持?jǐn)?shù)量達(dá)到164,500股，占其持股的25%，按1月18日收盤價(jià)計(jì)算，套現(xiàn)金額將達(dá)到3,717.37萬(wàn)元。

對(duì)于公司高管頻頻的減持，投資者在e互動(dòng)平臺(tái)上接連提問(wèn)。萬(wàn)泰生物答復(fù)表示，管理層對(duì)公司未來(lái)充滿信心，減持是自身資金需要。

顯然，萬(wàn)泰生物答復(fù)無(wú)法消除投資者的疑慮。市場(chǎng)逐步意識(shí)到“萬(wàn)泰生物未來(lái)業(yè)績(jī)已經(jīng)被股價(jià)所透支”。同時(shí)，國(guó)產(chǎn)HPV疫苗競(jìng)爭(zhēng)開(kāi)始加劇，二價(jià)HPV疫苗沃森生物(300142)已經(jīng)開(kāi)始申報(bào)上市，國(guó)產(chǎn)二價(jià)HPV疫苗萬(wàn)泰一家獨(dú)大局面將改變。此外，在四價(jià)、九價(jià)HPV疫苗研發(fā)中，萬(wàn)泰除了要面對(duì)國(guó)外疫苗企業(yè)默沙東、葛蘭素史克的現(xiàn)有產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)外，還要面臨博唯、康樂(lè)衛(wèi)士、安百勝的研發(fā)競(jìng)爭(zhēng)。

值得一提的是，當(dāng)公司業(yè)績(jī)爆發(fā)性增長(zhǎng)進(jìn)入末端時(shí)，企業(yè)產(chǎn)品將進(jìn)入成熟期或者衰退期。而高管此時(shí)減持，既獲得企業(yè)估值提高的錢，又獲得企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的錢。

同時(shí)，在2021年年底，萬(wàn)泰生物發(fā)布會(huì)計(jì)估計(jì)變更公告，從2022年1月1日起，公司的研發(fā)支出不再全部的計(jì)入損益，按照新標(biāo)準(zhǔn)將符合要求的研發(fā)支出計(jì)入資產(chǎn)相關(guān)的科目。這意味著，管理層對(duì)未來(lái)業(yè)績(jī)的不自信，萬(wàn)泰生物過(guò)去謹(jǐn)慎會(huì)計(jì)姿態(tài)不再。

種種跡象表明，萬(wàn)泰生物戴維斯雙擊的乘數(shù)效應(yīng)開(kāi)始逐步轉(zhuǎn)弱。由于前期股價(jià)漲幅過(guò)高，透支了未來(lái)業(yè)績(jī)，在沒(méi)有新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)情況下，往往容易出現(xiàn)戴維斯雙擊向戴維斯雙殺的轉(zhuǎn)變。

二、營(yíng)業(yè)收入靠賒銷，定增項(xiàng)目存疑

除了高管減持外，萬(wàn)泰生物的營(yíng)業(yè)收入與應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款同步增長(zhǎng)，這說(shuō)明萬(wàn)泰生物營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)靠賒銷。

2021年第三季度，萬(wàn)泰生物的總資產(chǎn)較年初增長(zhǎng)了 56.57%，與同期相比增長(zhǎng)了72.23%。對(duì)此，公司回應(yīng)稱主要是本期收入規(guī)模增長(zhǎng)帶來(lái)的應(yīng)收賬款、原材料和產(chǎn)成品庫(kù)存增加,以及工程項(xiàng)目投資增加所致。

數(shù)據(jù)顯示，2018-2020年末以及2021年三季度末，萬(wàn)泰生物的應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款分別為1.93億、2.61億、6.99億以及19.02億，同比增速分別為-1.30%、35.56%、167.27%以及199.72%,占總資產(chǎn)比重為10.63%、12.07%、19.94%以及34.67%。

與此對(duì)應(yīng)的是，萬(wàn)泰生物的不斷增長(zhǎng)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)與信用減值損失，2019-2020年末以及2021年三季度，萬(wàn)泰生物的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為71.11天、69.07天、73.40天以及97.63天；信用減值損失分別為449.94萬(wàn)元、2,449.23萬(wàn)元以及6,442.34萬(wàn)元。

1.定增項(xiàng)目的產(chǎn)品仍處于臨床試驗(yàn)，可行性與必要性存疑

在去年的10月，萬(wàn)泰生物發(fā)布公告稱，將募集金額不超過(guò)35億用于九價(jià)HPV疫苗與鼻噴疫苗的等項(xiàng)目的建設(shè)。公司第一大股養(yǎng)生堂有限公司擬認(rèn)購(gòu)股份數(shù)量不超過(guò)本次非公開(kāi)發(fā)行股票數(shù)量的 10%。

在此次募集的項(xiàng)目中，由于九價(jià)HPV疫苗、鼻噴疫苗、二十價(jià)肺炎球菌多糖結(jié)合疫苗(以下簡(jiǎn)稱PCV20)仍處于臨床試驗(yàn)；其中， PCV20在2021 年 9 月 2 日才收到國(guó)家藥品監(jiān)督管理局核準(zhǔn)簽發(fā)的《臨床試驗(yàn)批準(zhǔn)通知書(shū)》。

因此，相關(guān)產(chǎn)品商業(yè)化要求、未來(lái)市場(chǎng)環(huán)境均存在較大風(fēng)險(xiǎn)，項(xiàng)目未來(lái)經(jīng)濟(jì)效益受到投資者質(zhì)疑。

以萬(wàn)泰生物九價(jià)HPV疫苗為例，該疫苗處于臨床3期，同樣處于臨床三期還有博唯、安百勝、康樂(lè)衛(wèi)士等眾多廠商。同時(shí)，國(guó)外廠商默沙東已經(jīng)有九價(jià)HPV產(chǎn)品銷售。根據(jù)公司表述，按照9價(jià)3期臨床方案設(shè)計(jì)估算，整個(gè)臨床試驗(yàn)周期約66-78個(gè)月。在未來(lái)市場(chǎng)環(huán)境存在高度不確定性情況下，公司改變?cè)杏?jì)劃，募集資金擴(kuò)大九價(jià)HPV產(chǎn)能，這背后是否擁有合理科學(xué)依據(jù)？

此外，公司鼻噴疫苗產(chǎn)業(yè)基地項(xiàng)目的必要性受到質(zhì)疑。根據(jù)項(xiàng)目可行性報(bào)告，鼻噴疫苗還處于海外臨床三期的各項(xiàng)準(zhǔn)備工作中，對(duì)于鼻噴疫苗項(xiàng)目建設(shè)必要性，萬(wàn)泰生物明確提出，是為了加速新冠疫苗產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)化進(jìn)度。

對(duì)此，有投資者在e互動(dòng)平臺(tái)上表示，鼻噴疫苗明年銷售是否會(huì)無(wú)法覆蓋成本？等到鼻噴疫苗附條件上市時(shí)，新冠是否已經(jīng)接近尾聲？