文/周 蘇

3月30日，上海瑞晨環(huán)?？萍脊煞萦邢薰緞?chuàng)業(yè)板IPO成功過(guò)會(huì)。本次IPO，瑞晨環(huán)保的保薦機(jī)構(gòu)為東方證券，審計(jì)機(jī)構(gòu)為立信所。

《商務(wù)財(cái)經(jīng)》研究發(fā)現(xiàn)，瑞晨環(huán)保報(bào)告期內(nèi)的償債能力遠(yuǎn)不及同行，其核心產(chǎn)品產(chǎn)銷率、產(chǎn)品單價(jià)大幅下降，但其IPO的募投項(xiàng)目中仍擴(kuò)充產(chǎn)能，未來(lái)項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后的新增產(chǎn)能如何消化或存在變數(shù)。

短期償債能力不及同行

報(bào)告期內(nèi)，瑞晨環(huán)保的營(yíng)業(yè)收入分別為14,428.97萬(wàn)元、19,674.28萬(wàn)元、29,836.47萬(wàn)元和14,862.35萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為3,111.82萬(wàn)元、3,556.06萬(wàn)元、6,844.23萬(wàn)元和3,175.92萬(wàn)元；同期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別為-539.21萬(wàn)元、1,146.20萬(wàn)元、2,564.92萬(wàn)元和3,882.62萬(wàn)元。

在招股書中，瑞晨環(huán)保選取金通靈(300091)、京源環(huán)保、德固特和中密控股作為同行可比公司。

報(bào)告期內(nèi)，上述四家公司的流動(dòng)比率（倍）平均值分別為2.49、2.80、2.27和3.41，速動(dòng)比率（倍）平均值分別為1.93、2.27、1.96和2.92；而瑞晨環(huán)保的流動(dòng)比率（倍）分別為1.43、1.54、1.49和1.33，速動(dòng)比率（倍）分別為1.23、1.23、1.08和0.83。同期，四家可比公司的資產(chǎn)負(fù)債率平均值分別為37.10%、37.04%、36.41%和28.11%，而瑞晨環(huán)保的資產(chǎn)負(fù)債率分別為48.51%、42.69%、52.06%和57.09%。

綜上，瑞晨環(huán)保在業(yè)績(jī)和現(xiàn)金流方面的表現(xiàn)不錯(cuò)，但其報(bào)告期各期的償債能力則要弱于同行。

此外，瑞晨環(huán)保在招股書中對(duì)比分析了銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率與同行業(yè)可比公司的差異，而研發(fā)費(fèi)用率卻并未與同行做比較分析。2018年至2020年，瑞晨環(huán)保的研發(fā)費(fèi)用分別為1,116.65萬(wàn)元、1,435.12萬(wàn)元和1,870.04萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入的比重分別為7.74%、7.29%和6.27%。招股書稱，瑞晨環(huán)保研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入比重略有下降，主要系營(yíng)業(yè)收入規(guī)模增長(zhǎng)較快所致。

根據(jù)招股書和同花順(300033)iFinD數(shù)據(jù)，瑞晨環(huán)保研發(fā)投入金額總體要高于京源環(huán)保和德固特，但和金通靈及中密控股仍有較大差異。而同行業(yè)公司的研發(fā)費(fèi)用平均值分別為3.70%、4.23%和4.34%，雖然不及瑞晨環(huán)保，但呈現(xiàn)逐年上升的趨勢(shì)。

（數(shù)據(jù)來(lái)自同花順iFinD、招股書）

創(chuàng)業(yè)板信息披露第七十六條規(guī)定要求，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)說(shuō)明：報(bào)告期銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用的主要構(gòu)成及變動(dòng)原因，期間費(fèi)用水平的變動(dòng)趨勢(shì)；與同行業(yè)可比公司相比如存在顯著差異，應(yīng)結(jié)合業(yè)務(wù)特點(diǎn)和經(jīng)營(yíng)模式分析原因，瑞晨環(huán)保應(yīng)參照披露。

與新成立關(guān)聯(lián)方合作

2019年及2020年度，瑞晨環(huán)保向關(guān)聯(lián)方上海翰碩建筑工程有限公司（下稱“上海翰碩”）采購(gòu)工程建設(shè)、裝修施工費(fèi)的金額分別為1,500.34萬(wàn)元、395.41萬(wàn)元，主要包括子公司湖州瑞晨環(huán)?？萍加邢薰荆ㄏ路Q“湖州瑞晨”）道路、廠房裝修等相關(guān)工程的施工服務(wù)和母公司瑞晨環(huán)保租賃的辦公場(chǎng)所裝修，其中，湖州瑞晨辦公樓研發(fā)樓及輔助用樓裝修工程的最終審價(jià)金額為1,239.73萬(wàn)元。

公開(kāi)資料顯示，上海翰碩成立于2019年1月4日，系實(shí)際控制人陳萬(wàn)東弟弟陳萬(wàn)青曾任職的企業(yè)，在成立當(dāng)年即與瑞晨環(huán)保發(fā)生了超千萬(wàn)的交易。招股書表示，瑞晨環(huán)保選取多家供應(yīng)商進(jìn)行比價(jià)，從報(bào)價(jià)、資質(zhì)及服務(wù)質(zhì)量、工程周期等多維度對(duì)工程供應(yīng)商單位進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，最終選擇上海翰碩作為工程施工方。

此外，為減少關(guān)聯(lián)交易，瑞晨環(huán)保報(bào)告期內(nèi)還曾從實(shí)控人陳萬(wàn)東及高管陳招鋒處收購(gòu)一控股子公司的其他全部股權(quán)。

2018年1月，瑞晨環(huán)保與陳萬(wàn)東、陳招鋒簽訂《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，以1.20元/每注冊(cè)資本的價(jià)格，合計(jì)40.80萬(wàn)元受讓陳萬(wàn)東持有的上海瑞領(lǐng)環(huán)?？萍加邢薰荆ㄏ路Q“上海瑞領(lǐng)”）34%的股權(quán)，合計(jì)18萬(wàn)元受讓陳招鋒持有的上海瑞領(lǐng)15%的股權(quán)，此次股轉(zhuǎn)完成后，上海瑞領(lǐng)成為瑞晨環(huán)保全資子公司。2018年和2019年，上海瑞領(lǐng)承擔(dān)了瑞晨環(huán)保少量的生產(chǎn)和采購(gòu)職能。

公開(kāi)資料顯示，上海瑞領(lǐng)成立于2009年10月13日，此次收購(gòu)前，上海瑞晨環(huán)?？萍加邢薰荆ㄈ鸪凯h(huán)保前身）持有上海瑞領(lǐng)51%的股權(quán)。2020年末和2021年6月末，上海瑞領(lǐng)的總資產(chǎn)分別為112.57萬(wàn)元、112.39萬(wàn)元，凈資產(chǎn)分別為75.14萬(wàn)元、74.95萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為-0.59萬(wàn)元、-0.18萬(wàn)元。

招股書稱，瑞晨環(huán)保此次收購(gòu)上海瑞領(lǐng)股權(quán)的價(jià)格系參考其凈資產(chǎn)金額，由此來(lái)看，上海瑞領(lǐng)被收購(gòu)后資產(chǎn)或有縮水。此外，陳萬(wàn)東存在2018年和2019年還曾向瑞晨環(huán)保拆借資金，在報(bào)告期內(nèi)均已歸還。

核心產(chǎn)品產(chǎn)銷率下降仍擴(kuò)產(chǎn)

瑞晨環(huán)保主營(yíng)業(yè)務(wù)為高效節(jié)能設(shè)備的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷售，主營(yíng)產(chǎn)品為高效節(jié)能離心風(fēng)機(jī)、高效節(jié)能離心水泵等節(jié)能類產(chǎn)品。

但是，招股書中關(guān)于瑞晨環(huán)保的產(chǎn)能和產(chǎn)能利用率及產(chǎn)銷率之間的關(guān)系或不能匹配。

據(jù)招股書，瑞晨環(huán)保是采用設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、裝配等一線工人的工時(shí)數(shù)作為產(chǎn)能利用率的統(tǒng)計(jì)口徑。報(bào)告期內(nèi)，公司主要產(chǎn)品的額定總工時(shí)、實(shí)際總工時(shí)及產(chǎn)能利用率情況如下：

（數(shù)據(jù)來(lái)自招股書）

顯然，報(bào)告期內(nèi)瑞晨環(huán)保的產(chǎn)能利用率極高，均超過(guò)了100%，分別為 101.14%、104.51%、100.63%及104.85%。

值得注意的是，瑞晨環(huán)保在產(chǎn)能利用率遠(yuǎn)超100%的情況下，核心產(chǎn)品的產(chǎn)銷率卻大幅下降且產(chǎn)品銷售單價(jià)也連年下降。

2018年至2021年1-6月，瑞晨環(huán)保核心產(chǎn)品風(fēng)機(jī)產(chǎn)品的銷售金額分別為8,302.05萬(wàn)元、14,338.26萬(wàn)元、23,039.13萬(wàn)元和12,334.40萬(wàn)元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為57.76%、73.38%、78.96%和84.68%。

作為核心產(chǎn)品，瑞晨環(huán)保風(fēng)機(jī)業(yè)務(wù)的收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重逐年增加，但產(chǎn)銷率卻出現(xiàn)下滑的現(xiàn)象，報(bào)告期內(nèi)分別為79.82%、84.31%、66.27%和49.34%。此外，瑞晨環(huán)保風(fēng)機(jī)產(chǎn)品的銷售單價(jià)也逐年下滑，招股書稱主要系水泥行業(yè)客戶的訂單增加，根據(jù)客戶需求，銷售的小型風(fēng)機(jī)數(shù)量增加所致。

對(duì)于瑞晨環(huán)保產(chǎn)銷率下降的問(wèn)題，招股書解釋稱：產(chǎn)品在向客戶交付后需進(jìn)行安裝、調(diào)試，經(jīng)客戶驗(yàn)收后才確認(rèn)收入，因此，從產(chǎn)品生產(chǎn)完成到客戶驗(yàn)收存在一定時(shí)間間隔，使得公司產(chǎn)量與銷量之間并不完全匹配，且隨著訂單逐年增加，產(chǎn)量通常大于銷量。報(bào)告期各期，產(chǎn)量大于銷量的部分在財(cái)務(wù)核算中記錄為在產(chǎn)品（已生產(chǎn)完成，尚未驗(yàn)收），均有相應(yīng)訂單對(duì)應(yīng)。2018 年至 2020 年，公司的業(yè)務(wù)收入呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)趨勢(shì)，期末已完成生產(chǎn)但尚未安裝的數(shù)量亦隨之增加，導(dǎo)致產(chǎn)銷率比例逐年下降。2021 年 1-6 月，一方面公司業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大；另一方面，受客戶驗(yàn)收季節(jié)性影響，公司在上半年生產(chǎn)發(fā)貨較多，集中在下半年經(jīng)客戶驗(yàn)收確認(rèn)收入，因此 2021 年 1-6 月公司產(chǎn)銷率較低，為 47.72%。

盡管核心產(chǎn)品的產(chǎn)銷量和價(jià)格有所下滑，但瑞晨環(huán)保仍計(jì)劃進(jìn)一步擴(kuò)產(chǎn)。此次IPO，瑞晨環(huán)保擬募集資金44,897.01萬(wàn)元用于高效節(jié)能風(fēng)機(jī)產(chǎn)業(yè)化建設(shè)項(xiàng)目（下稱“建設(shè)項(xiàng)目”）以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

其中建設(shè)項(xiàng)目總投資29,897.01萬(wàn)元，由湖州瑞晨智能制造有限公司（下稱“瑞晨智能”）負(fù)責(zé)實(shí)施，項(xiàng)目建成后將新增年產(chǎn)1,200臺(tái)高效節(jié)能風(fēng)機(jī)（含600臺(tái)大型風(fēng)機(jī)、600臺(tái)小型風(fēng)機(jī)），以滿足市場(chǎng)需求。瑞晨智能成立于2020年7月3日，注冊(cè)資本10,000.00萬(wàn)元，截至招股書簽署日，實(shí)收資本5,354.00萬(wàn)元。

對(duì)于瑞晨環(huán)保的產(chǎn)能、產(chǎn)銷率消化問(wèn)題，也只有通過(guò)未來(lái)募投項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后的實(shí)際數(shù)據(jù)來(lái)考證，我們將拭目以待。

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